乳制品行業(yè)上市公司17 年三季報披露完畢。根據(jù)測算，乳制品行業(yè)A 股共計7 家主要公司17年3季度營收同比增17.5%，歸母凈利增50.0%，若剔除基數(shù)偏低的貝因美，歸母凈利增31.2%；毛利率36.7%（同比降1.6個百分點），銷售費用率23.1%（降2.7個百分點），凈利率6.9%（增1.5個百分點）。乳品需求持續(xù)旺盛，行業(yè)收入保持較快增長，優(yōu)勢乳企表現(xiàn)更佳。成本溫漲，毛利率承壓，但競爭格局繼續(xù)改善，優(yōu)勢乳企盈利能力增強。展望未來，低線城鄉(xiāng)需求爆發(fā)有望帶動乳業(yè)開啟復蘇新周期，成本溫和上漲繼續(xù)，競爭格局不斷改善。 

乳品需求持續(xù)旺盛，行業(yè)收入保持較快增長，優(yōu)勢乳企表現(xiàn)更佳。根據(jù)國家統(tǒng)計局，17 年7-8 月乳品加工業(yè)營收同比增7.7%，根據(jù)我們測算，17年三季度7 家乳制品行業(yè)上市公司營收增17.5%，同比提升15.5個百分點，延續(xù)17年二季度較快增速，優(yōu)勢乳企，即以上市公司為代表的龍頭乳企和部分具有特色的中小型乳企，表現(xiàn)更佳。我們判斷低線城鄉(xiāng)居民收入水平進入消費升級拐點期，三四線城鄉(xiāng)乳品需求爆發(fā)是背后主要驅(qū)動力，傳統(tǒng)渠道不斷下沉與電商等渠道興起有效匹配需求，乳業(yè)有望開啟復蘇新周期，持續(xù)保持較快增速，優(yōu)勢乳企能夠充分享受消費升級，品牌、產(chǎn)品特色、渠道更強大，可持續(xù)領(lǐng)先行業(yè)。

成本溫漲，毛利率承壓，但競爭格局繼續(xù)改善，優(yōu)勢乳企盈利能力增強。根據(jù)萬得，到岸大包粉價格同比漲27%，瓦楞紙漲70%，白糖漲10%，但最主要成本生鮮乳的價格同比持平，因而行業(yè)綜合成本呈溫和上漲態(tài)勢。（1）成本壓力致毛利率承壓。17年三季度7 家上市公司毛利率受成本壓力影響，同比降1.6個百分點。（2）競爭格局改善，優(yōu)勢乳企盈利能力增強。根據(jù)國家統(tǒng)計局，17年7-8 月乳品加工業(yè)利潤總額同比增3.4%，根據(jù)測算，17年三季度7家上市公司歸母凈利增50.0%（若剔除基數(shù)偏低的貝因美，增31.2%），凈利率提升1.5個百分點。成本溫和上漲將加速行業(yè)分化，同質(zhì)化小型乳企加速淘汰，優(yōu)勢乳企可以憑借產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級維持毛利率水平，競爭格局改善，17年三季度7 家上市公司銷售費用率同比降2.7個百分點，毛利率降幅小于銷售費用率，成本溫漲環(huán)境下，優(yōu)勢乳企盈利能力增強。

展望未來，低線城鄉(xiāng)需求爆發(fā)有望帶動乳業(yè)開啟復蘇新周期，成本溫漲繼續(xù)，競爭格局不斷改善。消費升級大背景下，我們認為低線城鄉(xiāng)需求爆發(fā)可以帶動未來1-2 年乳品需求保持較快增長，優(yōu)勢乳企增速更快，我們判斷18 年國內(nèi)奶價向上有潛力，成本繼續(xù)溫和上漲，競爭格局不斷改善，利好優(yōu)勢乳企。